Finanční trhy

Čínský jüan: odpočítávání začalo

7. březen 2016 četba na 8 minut

Foto: redakce

Ekonom Saxo Bank Christopher Dembik rozebírá výhled čínské měny pro blízkou budoucnost. Pole jeho názoru je další devalvace čínské měny nevyhnutelná, i když centrání banka může použít i jiné nástroje. Pro navrácení stability ekonomice je to však ta nejjednodušší a nejrychlejší cesta. 

Podhodnocený čínský jüan už je jen špatnou vzpomínkou. V souvislosti s konkurenčními devalvacemi po celém světě je nyní čínská měna silně nadhodnocena ve srovnání s hlavními párovými protějšky, v čele s dolarem a eurem. 

Stabilita nadevše

Pokud má Čína svou ekonomickou transformaci zvládnout, potřebuje stabilní měnu. Z toho plynou její opakované intervence na měnových trzích v posledních měsících.  V loňském roce bylo z měnových rezerv odčerpáno 513 miliard dolarů, aniž by se to však projevilo omezením tlaku trhu na pokles jüanu, který za toto období ztratil oproti dolaru 5 procent. To pro měnu zvyklou na manévrování ve velmi úzkých hranicích představuje významné znehodnocení. Pro srovnání: euro s volně plovoucím kurzem ztratilo v loňském roce proti dolaru téměř 6 procent.

Pro čínský jüan se proto v roce 2016 nabízejí tři možné scénáře, které si dále rozebereme:
1. Postupná devalvace ze strany Čínské národní banky (PboC)
2. Pokračující ochrana měny na trzích
3. Nová dohoda ve stylu Plaza Accord

Varianta 1 - devalvace

Postupná devalvace ze strany Čínské národní banky je nejpravděpodobnějším scénářem pro letošní rok. Tento krok nebude bránit procesu internacionalizace jüanu, právě naopak. Umožnil by vytvořit směnný kurz, který bude více v souladu s čínskými fundamentálními ukazateli. Postupná devalvace z loňského srpna (o 1,9 procenta 11. srpna, 1,6 procenta 12. srpna a 1,1 procenta 13. srpna) vyslala trhům důležitý signál.

Proto tentokrát trhy tolik nepřekvapí, pokud Čína tento krok zopakuje. Pokud mají tato opatření uspět, musí PBoC otevřít komunikační kanály směrem k trhu a osvojit si tak metody využívané centrálními bankami v rozvinutých zemích. Číňané se zatím kapitalismu učí. Proto ani tato revoluce nebude bez problémů, ale v každém případě představuje důležitý krok k tomu, aby investoři lépe porozuměli čínské monetární politice a jejímu optimálnímu směnnému kurzu.

Důležitý krok v devalvaci jüanu by mohla představovat schůzka G20, která proběhla 26. a 27. února v Šanghaji. Klíčovým bodem diskuse byla jednoznačně otázka směnných kurzů.

Guvernér čínské centrální banky Čou Siao-čchuan na schůzce partnery ujistil, že Peking neplánuje podpořit ekonomiku další devalvací měny. Nicméně je evidentní, že Čína nesedí se založenýma rukama. Prvním krokem, který směřuje k další devalvaci, je snížení povinných rezerv – tzv. ukazatel RRR (Required Reserve Ratio – úroveň vkladů, které u ní musí mít jako rezervu uložené komerční banky pozn. red.) na 17 procent s platností od 1. března. Země se rozhodla použít svůj oblíbený nástroj, ale to ke stabilizaci ekonomiky nestačí.

Devalvace měny je nezbytná k udržení kurzu jüanu v souladu s fundamentálními ukazateli.V krátkém období může být hlavním problémem tohoto scénáře nárůst monetárního zmatku, avšak dopad na trhy bude nadále omezený a nebude v žádném případě připomínat zásah elektrickým proudem, jako tomu bylo přesně před rokem, když Švýcarská národní banka zrušila strop na kurz franku vůči euru.

Varianta 2 - obrana nekončí

Pokud nedojde k devalvaci jüanu, bude centrální banka nucena nadále jüan bránit před trhy. Tento scénář je kontraproduktivní. Intervence na měnových trzích mají svou cenu a ta je stále vyšší, zejména vezmeme-li v úvahu jejich neúčinnost při stabilizaci jüanu. Čína trh nemůže porazit. Při současném tempu (skoro 100 miliard dolarů za měsíc) by měnové rezervy mohly spadnout na základní minimum – 2800 miliard dolarů doporučované MMF už na konci června. Číňané si nemohou dovolit nechat své rezervy klesnout moc hluboko pod tuto hranici, protože poskytují PBoC potřebnou flexibilitu pro intervence v případě vnější krize.

Kdyby k tomu došlo, bude Čína dřív, nebo později nucena hodit ručník do ringu a dovolit, aby o směnném kurzu jüanu rozhodovaly tržní síly. To by však permanentně poškodilo pověst čínské centrální banky.
Čína si je dobře vědoma toho, že tato možnost je nepředstavitelná, což zřejmě ještě více podpoří volbu prvního scénáře postupné devalvace jüanu letos v létě.

Varianta 3 - nová dohoda

Nová dohoda ve stylu Plaza Accord. To je vysněný scénář pro ekonomy, ale ve střednědobém horizontu je to také ten nejméně pravděpodobný, vzhledem k nedostatku koordinace monetární politiky mezi rozvinutými a rozvíjejícími se zeměmi. Vyjdeme-li z předpokladu, že nestabilita směnných kurzů je příliš vysoká a konkurenční devalvace, které nejsou potvrzeny na globální úrovni, mají recesivní vliv na ekonomickou aktivitu, nová dohoda ve stylu Plaza Accord by mohla být podepsána s posvěcením G20. Ta by měla řešit největší problémy světové ekonomiky: vysokou nestabilitu směnných kurzů, nadhodnocení jüanu a sílu amerického dolaru, která zdůrazňuje riziko recese vzhledem k obrovskému nárůstu dluhů hlavních hráčů na trhu od roku 2008. 

Podle příkladu z roku 1985 by signatáři smlouvy mohli souhlasit s intervencí na měnových trzích s cílem snížit tržní cenu dolaru a jüanu. Také by mohly být nastaveny swapové dohody mezi Fedem a centrálními bankami rozvíjejících se zemí, stejně jako v roce 2008 mezi hlavními centrálními bankami rozvinutých trhů, s cílem snížit napětí na finančních trzích. Aby však byl tento scénář vůbec reálný, musely by dané země pochopit, že mají shodné zájmy, a přijmout nutnost jednat ve shodě, k čemuž zatím nedošlo.

Nebezpečný odliv kapitálu

Pád jüanu je úzce propojen s odlivem kapitálu. Vzhledem k neprůhlednosti výpočtu čínských statistik je těžké měřit jeho skutečnou výši. Náš spodní odhad vede k závěru, že z ekonomiky odteklo od roku 2010 téměř 650 miliard dolarů v kapitálu. Tento odhad je postaven na změnách v „čistých chybách a vynechávkách" v obchodní bilanci. Skutečná celková částka bude jistě mnohem vyšší, tento odhad však potvrzuje, že navzdory tomu, co se veřejně přiznává, se Čína stala z čistého dovozce čistým vývozcem kapitálu.

I přes plán obnovy v hodnotě 4000 miliard jüanů, který Čína představila v roce 2008, nedokázala svou ekonomiku dostatečně posílit. Bez ohledu na to, který scénář centrální banka preferuje, až dojde na stabilizaci směnného kurzu jüanu, bude nutné omezit odliv kapitálu. 

Čekání na rovnováhu

Nebylo by rozumné zavést kapitálové kontroly, protože by to vyslalo velmi negativní zprávu zahraničním investorům, a navíc v tu nejhorší možnou dobu. Kromě toho nám zkušenosti z minulosti ukazují, že i v takových nařízeních se vždy najdou mezery, které umožňují dostat peníze ze země nepřímo. Například v tomto případě přes Hongkong. Byla by navíc zapotřebí opravdu striktní kontrola, která by mohla způsobit zadušení ekonomiky. To v tomto případě nedává vůbec žádný smysl.

V budoucnosti nebude mít Čína jinou možnost, než nabídnout zahraničním subjektům dostatečné záruky liberalizace domácího kapitálového trhu a posílit svá finanční pravidla, která jsou stále velmi nedostatečná. Tento dlouhý proces nevylučuje nové podstatné korekce čínské burzy nebo dokonce růst počtu bankrotů firem, které povedou ke snížení morálního rizika. Je jisté, že stabilní kurz jüanu by po devalvaci významně pomohl ujistit hráče na trhu. Je to v podstatě nejrychlejší a nejjednodušší způsob. Čína nemá jiné důvěryhodné a účinné páky, jak navrátit v krátkém období rovnováhu do své ekonomiky.