Bankovnictví

Záporné sazby v Česku – ultimátní zlo?

14. březen 2016 četba na 4 minuty

Jsou záporné sazby cestou do pekla, nebo funkčním nástrojem měnové politiky? Pokud vyvstane potřeba uvolnění měnové politiky, vzhledem k situaci bank, domácností a firem, je podle Martina Lobotky, hlavního analytika Conseq Investment Management, mnohem efektivnějším nástrojem pro dosažení inflačního cíle než strategie umělého oslabování měny.

Negativní sazby jsou opět v záři reflektorů. Analytici si z nich společně s nízkými cenami ropy a Čínou udělali příhodné zdůvodnění pro lednové a únorové tržní „vyšilování". Graf četnosti vyhledávání spojení „negativní sazby" je dle Google trends jasná vertikála. Podle guvernéra centrální banky Miroslava Singera se v Česku tímto nástrojem na únorovém zasedání ČNB „vážně" zabývala. Jsou záporné sazby cestou do pekla, nebo funkčním nástrojem měnové politiky? A jaké je jejich místo v ČR?

Švédský příklad

Předně, pokud se bavíme o transmisi měnové politiky, nejsou negativní nominální sazby nijak magické, nijak speciální. Dopad měnové politiky je totiž odvislý od reálných úrokových sazeb – a pokles nominálních sazeb o 0,5 procentního bodu (p. b.) pod nulu má (v teorii) stejný efekt jako růst očekávané inflace o 0,5 p. b. Všechny klasické transmisní kanály nadále fungují: pokles sazeb pod nulu stále vede k poklesu delších tržních sazeb, poklesu úspor, růstu úvěrů, spotřeby, investic a cen aktiv, depreciaci měny apod.

Empirie to potvrzuje. V eurozóně od zavedení negativních sazeb ECB klesly průměrné sazby na úvěry firmám o 0,7 p. b., ve Švédsku o 0,5 p. b. U úvěrů domácností na bydlení klesly v eurozóně o 0,6 p. b., u úvěrů na spotřebu dokonce o 1 p. b.; ve Švédsku pak o 0,3 p. b., resp. 0,5 p. b. A to tam sazby již předtím byly velmi nízko. Jak ve Švédsku, tak v eurozóně to vedlo k růstu nových úvěrů (zejména na bydlení): v EMU jsou již nové objemy hypotečních úvěrů na předkrizových úrovních, ceny švédských nemovitostí již nějakou dobu vyvolávají hodně akutní a hodně nepříjemné vzpomínky na nemovitostní krizi z počátku 90. let. I to je důkaz, že z měnově-transmisního pohledu sazby na nule jako takové nejsou nic zvláštního.

Všechno má své meze

Negativní sazby samozřejmě mají spodní mez (určenou transakčními, skladovacími, regulatorními náklady) a nejsou bez postranních negativních efektů. Kvůli neochotě bank přesouvat negativní sazby na klienty negativně ovlivňují čistý úrokový výnos bank. Za druhé, penzijní fondy a další instituce garantující návratnost prostředků, které navíc zákony limitují v tom, kam mohou investovat, se dostávají často do neřešitelných situací. A za třetí, sankce, které jsou vázané na sazby centrálních bank (např. v Česku úroky z prodlení), můžou ztrácet smysl. Za čtvrté, oceňování aktiv se kvůli negativním diskontním mírám zamotává.

Rizika vs. přínosy

V Česku však jsou tato rizika ve srovnání s potenciálními přínosy malá, resp. lze je skrze „makro-obezřetnostní" politiku minimalizovat. I když je dle mého neochota bank přenést negativní sazby na vkladatele spíše koordinačním problémem (nikdo nechce udělat první krok a jakmile někdo toto tabu prolomí, s nominální nedotknutelností depozit je univerzální amen), české banky ustojí i výrazně negativní sazby.

Přebytečná likvidita bankovního sektoru je nyní 1000 miliard korun, takže i půlprocentní záporná sazba bude mít za následek ztrátu kolem 5,5 miliardy. Pro sektor, který ročně generuje 10–14krát tolik zisku a jehož kapitálová přiměřenost je skoro 17 procent, to není nic fatálního (byť banky budou možná tvrdit něco jiného).

Za druhé, úrokové sazby z úvěrů na spotřebu domácností jsou v Česku stále o 5,5–6 procentního bodu (!) vyšší než v eurozóně – a není to v důsledku horší platební morálky českých dlužníků… Za třetí, zadlužení českých domácností (ale i firem) je stále relativně nízké, takže jeho případný růst je relativně bezpečný. Za čtvrté, ani na straně poptávky po úvěrech není problém: důvěra domácností je na historických maximech.

Zbytečnost negativních sazeb

Nemyslím si, že jsou záporné sazby nyní potřeba – inflace je tlumená externími vlivy, na které ČNB nedosáhne. Ale pokud vyvstane potřeba uvolnění měnové politiky, domnívám se, že budou – vzhledem k situaci bank, domácností a firem – mnohem efektivnějším nástrojem dosažení inflačního cíle než strategie umělého oslabování měny.Jejíž výsledky jsou – jak dokazuje srovnání s vývojem v regionu v posledních dvou letech – nevalné.